Småbolagen vinnare vid uppköp
De mindre biotech-bolagen är de stora vinnarna när patentklyftan närmar sig. Ny forskning visar att Big Pharma pungar ut med betydligt högre budpremier än bolag i andra branscher – utan att för den skull göra bra affärer.
- De stora vinnarna är de mindre bolagen som köps upp eller licensierar ut projekt, säger Hans Jeppsson, forskare i finansiell ekonomi, som i slutet av förra året disputerade med en avhandling om bland annat företagsförvärv i läkemedelssektorn.
Hans Jeppsson har studerat samtliga företagsförvärv globalt, totalt 219 stycken, mellan åren 1998 och 2012, där läkemedelsbolag köpt upp bioteknikbolag. Han har därefter undersökt vilket värde förvärvet har skapat. För det köpande bolaget respektive för det säljande. Resultaten visar att reaktionen från aktiemarknaden för det köpande bolaget är i stort sett noll. Köpet skapar med andra ord inget värde ur aktiemarknadssynpunkt.
- Vinnaren är det säljande bolaget. Budpremien, det vill säga det belopp köparen är beredd att betala utöver marknadsvärdet, ligger i andra branscher på mellan 20-40 procent. I biotech-branschen ligger den på mer än 65 procent, säger Hans Jeppsson.
Det betyder alltså att läkemedelsbolagen är beredda att betala högre premier än bolag i andra branscher.
- Man kan diskutera vad det beror på och en tolkning är att många läkemedelsföretag står inför kommande patentutgångar av storsäljande läkemedel. Det skapar en konkurrens om de mindre mest lovande bioteknikbolagen, vilket driver upp priset.
[tboot_well class="pull-right" width="50%"]
Studie: 219 företagsförvärv
Med hjälp av insamlad data har Hans Jeppsson, forskare i finansiell ekonomi vid Handelshögskolan i Göteborg, studerat samtliga företagsförvärv inom läkemedelsindustrin mellan åren 1998-2012. Totalt 219 stycken.
> I avhandlingen har han också studerat hur och när europeiska börslistade bioteknikbolag tar in kapital och vad som avgör valet mellan företrädes- och riktad emission. Resultaten visar att 72 procent av emissionerna görs som riktade emissioner, mestadels till nya och befintliga institutionella ägare. Detta trots att riktade emissioner ofta är den mer kostsamma emissionsformen, framförallt för mindre aktieägare
> Hans Jeppsson har också studerat och jämfört amerikanska och europeiska bioteknikbolag utifrån tid till börsintroduktion, hur mycket kapital de tar in vid en börsintroduktion och hur lång tid det tar innan de har sin första produkt på marknaden. Där visar det sig att de europeiska bolagen tar dubbelt så lång tid på sig som de amerikanska, sju år jämfört med drygt tre år, men att det inte är någon större skillnad i antal år till första produkt på marknaden, 19 år jämfört med drygt 18 år. Däremot tar de amerikanska bolagen in mer pengar. I USA tar ett bolag som börsintroduceras i genomsnitt in 80 miljoner dollar, motsvarande 500 miljoner kronor medan bolagen i Europa tar in i genomsnitt 50 miljoner dollar, motsvarande 190 miljoner kronor, vid listning på de europeiska börserna.
Samtliga resultat presenteras i avhandlingen Essays on information asymmetry, disclosures and the financing of R&D.
[/tboot_well]
I life science-branschen är det också vanligt att de stora köpande bolagen ingår en allians, det vill säga olika typer av samarbeten, med det mindre bolaget en tid innan köpet. Av de 219 förvärv som Hans Jeppsson studerade före-gicks 50 stycken av en allians medan det i 169 fall rörde sig om ett direkt uppköp. Inte heller att köpen föregicks av en allians påverkade aktiemarknaden nämnvärt. Däremot var storbolagen villiga att öppna plånboken ytter-ligare, med budpremier på i genomsnitt 86 procent, jämfört med 56 procent vid direkta uppköp.
- Teorin är att de köpande bolagen genom en allians skaffar sig viktig information om projektet som bidrar till dess fortsatta framgång i det nya bolaget, och därför är beredda att betala mer. Det är intressant att aktiemarknaden inte värderar en allians på samma sätt.
För att undersöka den lång-siktiga effekten av företagsförvärven studerade Hans Jeppsson också hur det gick för totalt 383 forskningsprojekt som läkemedelsbolagen valde att utveckla efter förvärvet. Bland annat undersökte han om det finns någon skillnad i hur projekten utvecklas beroende på om de köps med en allians eller inte. Det gjordes genom att studera vilken fas projektet befann sig i i det säljande bolagets pipeline och hur det efter köpet utvecklades i det köpande bolagets pipeline.
Resultatet enligt Hans Jeppssons metod att studera utfallet visar att de projekt som köps upp efter en allians inte har större chans att lyckas än projekt som köps utan allians.
- Det var ett oväntat resultat. Tanken med en allians är att skapa ett informationsövertag, så det är förvånande att projektförvärv som föregås av en allians inte lyckas bättre.
Varför det är så har dock Hans Jeppsson ingen enkel förklaring till.
- Det kan vara så att bolagen överskattar informationen man förväntar sig att få via alliansen, men kan också reflektera de svårigheter som det innebär att överföra kunskap.
Hans Jeppssons råd till de bolag som i framtiden ska göra affärer är att i ännu högre grad än i dag utvärdera på vilka grunder affären görs.
- Bioteknik- och läkemedelsbolagen behöver lära sig att arbeta tillsammans på ett annat sätt än i dag. Det görs många affärer och långt ifrån alla sker genom samutveckling. Där kan bolagen fundera på vilken typ av allians man ingår, eftersom det sannolikt spelar roll för utfallet.
Med mindre forskning i egen regi blir inflödet från andra viktigare. Men trots de nya forskningsrönen tycker inte Magnus Björsne, affärsutvecklingschef på Astrazeneca, att samarbeten är en dålig affär.
Som tidigare affärsutvecklingschef, numera chef för Astrazenecas Biohub i Mölndal, har Magnus Björsne fram tills nyligen varit ansvarig för att bolagets produktportfölj utvecklats. De senaste åren har det i allt större utsträckning skett med köp av externa bolag eller projekt. Han tycker att det är viktigt att skaffa sig så mycket kunskap som möjligt om ett projekt inför ett köp och är orolig för att de nya forskningsrönen ska tolkas som att det inte finns något värde i att ingå en allians.
- Det är en jätteintressant studie, men att gå vidare till nästa fas, som forskaren har använt som mått på ett projekts framgång, är bara en aspekt av värdet. Det viktigaste är att driva rätt projekt vidare och det kan finnas ett stort värde även i att inte starta en studie, vilket enligt den här forskningen betraktas som ett misslyckande.
Magnus Björsne påpekar också att det gömmer sig mycket i de data som studien bygger på, men som inte kommer fram. Bland annat hur marknadsgodkännanden värderas.
I studien värderas alla godkända projekt lika högt, men utformningen av godkännandet kan se olika ut, vilket, enligt Magnus Björsne, har stor betydelse för bolaget.
- Att en produkt är godkänd säger inget om dess label eller marknadspotential. Är den godkänd för en stor population är marknadsvärdet större än om den är godkänd för en liten.
Något som däremot förvånar Magnus Björsne är forskningsresultaten att läkemedelsbolagen betalar överpris för de bolag eller projekt de köper. I de fall där köpet föregåtts av en allians betalar de i genomsnitt 86 procent mer än marknadsvärdet. Men där ser Magnus Björsne ett problem i att studien inte gör någon skillnad på individuella projekt och menar att jämförelsen med genomsnittligt marknadsvärde blir vansklig.
- Slutsatserna blir missvisande. Exempelvis kan det handla om samarbetsprojekt med hög potential, där en högre värdering är motiverad. Det är inte så att vi betalar mer för att vi haft en föregående allians, snarare tvärtom. Där måste man beakta det värde det stora bolaget tillför under alliansen, samtidigt som det slutgiltiga avtalet måste vara en win-win för båda parter.
Studieresultaten kommer heller inte att påverka hur Magnus Björsne och Astrazeneca arbetar med affärsutveckling i framtiden.
- Nej, det kommer de inte. Vi ser ett stort värde i samarbeten eftersom det ökar vår förståelse för projektets potential och risk, vilket gör att vi kan fatta bättre investeringsbeslut och göra bättre affärer, säger Magnus Björsne.